经纬金脉 · 环球脉搏

2026年10月5日｜霍尔木兹还没恢复，曼德海峡又开战：能源风险从一道门变成了一张网

周一｜WEEK OPEN｜研究截止：北京时间 2026年10月5日08:47

上周五我们留下的判断是：

世界并没有停止运转，但维持它运转的每一个环节都在变贵。

一个周末过去，市场没有回到更简单的状态。恰恰相反。

也门获得国际承认、由沙特支持的政府已经正式发动大规模军事行动，目标是夺回胡塞控制区。胡塞则宣称以弹道导弹和无人机袭击沙特阿美在利雅得和Khurais一带的设施。沙特及阿美尚未确认设施损毁或生产中断，因此今天不能把“遭袭”直接写成“断供”。

与此同时，伊朗公开表示，在其提出的七项条件得到满足以前，霍尔木兹海峡不会恢复正常开放。

于是，一个很重要的变化发生了：过去几个月，全球能源市场最担心的是霍尔木兹这一道门。今天开始，我们必须同时看两道门：霍尔木兹，以及曼德海峡。

更麻烦的是，沙特为了绕开霍尔木兹而重新启用的东西输油管道和红海出口体系，本来应该是整个能源系统的“备用通道”；但一旦也门战争重新升级，这条备用通道本身也进入胡塞导弹和无人机的风险半径。

所以今天《环球脉搏》的核心判断不是“中东又打起来了”。而是：

能源风险正在从一个咽喉点，变成一张相互连接的网络。过去我们讨论的是一条航道会不会关闭；现在真正需要研究的是，当主通道和备用通道同时进入军事风险区以后，全球能源系统还剩多少真正安全、低成本、可持续的冗余。

一、今天的市场温度计

今天最值得注意的不是Brent又回到103美元附近，而是市场开始面对一个比“霍尔木兹是否开放”更复杂的问题：

即使一条路能够恢复，另一条路是否安全？

二、也门第二战线正式开打，曼德海峡重新成为能源变量

周日，也门总统领导委员会主席Rashad al-Alimi宣布发动大规模军事行动，目标是夺回胡塞控制地区。这已经不是此前的“准备进攻”，行动正式开始了。

它之所以值得进入今天《环球脉搏》的第一主线，不只是因为也门内战重新升级，而是因为胡塞此前已经控制曼德海峡及红海沿岸的重要区域。

曼德海峡是红海通往印度洋的南端出口。而红海现在的重要性比过去更高：当霍尔木兹受阻以后，沙特重新依赖东西输油管道，把原油送到红海的Yanbu，再从那里出口。

也就是说，红海原本承担的是：绕开霍尔木兹。

但胡塞现在恰恰控制或威胁这条路线的南端。

于是一个很尴尬的结构出现了：

用来绕开第一道风险的备用通道，正在进入第二道风险。

过去我们研究的是“霍尔木兹风险溢价”。接下来可能需要研究的是：双咽喉风险溢价。

三、胡塞把报复指向沙特阿美，真正需要确认的是“有没有影响生产”

与也门政府军宣布反攻几乎同时，胡塞宣称使用弹道导弹和无人机袭击沙特阿美位于利雅得和Khurais地区的设施。

目前可以确认的是袭击主张以及现场烟火报道；沙特政府和Saudi Aramco尚未确认设施损毁，更没有确认生产中断。

所以今天这里必须保持一个很重要的证据边界：

袭击主张，可以写。

设施损毁，暂时不能写成确认。

生产损失，更不能写成事实。

但即使暂时没有确认生产损失，这件事仍然重要。因为它说明胡塞的报复对象已经不只是红海商船，而开始直接指向沙特能源基础设施。

东西输油管道、Yanbu终端以及红海航运原本是沙特面对霍尔木兹风险时最重要的战略缓冲。如果这些资产持续进入打击半径，那么市场就不能再简单地认为：“霍尔木兹不通，就走红海。”

真正的问题变成：红海本身安全吗？

四、伊朗的“七项条件”让霍尔木兹从航运问题变成谈判筹码

周日，伊朗议会议长、首席谈判代表Mohammad Baqer Qalibaf公开表示，在伊朗提出的七项条件得到满足以前，霍尔木兹海峡不会恢复正常开放。

这句话非常重要，因为它意味着霍尔木兹的恢复不再只是一个军事护航或航运能力问题。它已经被正式嵌入美国与伊朗的政治谈判。

公开报道显示，伊朗提出，如果相关条件得到满足，可以在七天内恢复正常航运；卡塔尔仍在美伊之间传递信息。

因此接下来霍尔木兹的市场逻辑会发生变化。过去是：军事风险下降，航运就可能恢复。

现在变成：即使军事风险下降，如果政治条件没有满足，正常化仍然可能被延后。

换句话说：

“通行权”本身正在成为谈判资产。

这会让霍尔木兹风险溢价变得更黏，因为市场不仅要预测战争，还要预测谈判。

五、OPEC+没有增产：纸面上的供应稳定，并不代表市场真的宽松

周日，OPEC+决定维持11月产量目标不变。

如果只看标题，这似乎是一个中性的政策决定。但真正重要的是背景：当日研究资料显示，海湾OPEC+成员的出口最近仍然只有正常水平的大约60%至80%。七个核心成员8月合计产量约2500万桶/日，虽然较7月增加约63万桶/日，但仍比战前低约500万桶/日。

这就是为什么今天不能简单地写：“OPEC+不减产，所以供应充足。”

更准确的说法是：

名义配额没有收紧，但现实世界里的可出口供应仍然受战争和物流约束。

配额是一张纸。产量是油井真正生产出来的数量。出口是能够装船的数量。而最终能够送到炼厂的数量，又取决于海峡、保险、船舶和航线。

所以：Quota ≠ Production ≠ Exportable ≠ Deliverable。

对于现在的能源市场，最后一个词可能最重要。

六、沙特突然大幅下调亚洲OSP，是今天一个非常值得研究的反常信号

今天还有一条很容易被地缘新闻盖过去的消息：Saudi Aramco意外下调11月销往亚洲的原油官方售价。

Arab Light对Oman/Dubai基准的价格被下调3美元/桶，变成每桶贴水5美元，为2020年6月以来最大的折价。而此前市场调查的预期，反而是上调约3美元。

为什么在中东风险仍然很高、Brent仍在100美元以上的时候，沙特反而要给亚洲客户更大的折扣？

一个重要解释是：运费太贵了。

区域冲突推高了运输成本，沙特需要通过降低原油售价来帮助亚洲买家消化高运费，并保护自己的市场份额。

这恰好再次印证了过去几天《环球脉搏》一直强调的一件事：

真正变贵的不一定是地下那桶油本身，而是把它送到炼厂的整个过程。

更有意思的是，沙特同时上调了销往西北欧和地中海的11月OSP。Yanbu恢复出口以后，红海方向对欧洲重新具有运输优势。

于是，同一桶沙特原油出现了非常不同的地区定价：亚洲要用价格折扣补偿高运费，欧洲则因为红海出口恢复而接受更高OSP。

这不是普通的需求强弱。这是战争正在重新绘制原油的地区价格地图。

七、柴油问题没有过去，反而越来越像实体经济的慢变量

上周我们连续几天追踪柴油。今天这个问题仍然没有结束。

中国暂停10月大部分成品油出口。俄罗斯产品出口限制仍在持续。欧洲9月柴油进口据当日研究资料引用的Vortexa数据降至约100万桶/日的纪录低位，运往欧洲的在途柴油量也明显低于去年同期。与此同时，美国仍在推动欧洲释放柴油库存。

这意味着现在的市场出现了一个很有意思的背离：政策层正在努力增加供应，实物层却仍然很紧。

这也是为什么不能看到“释储”两个字就自动判断柴油利空。

储备释放需要运输。运输需要时间。而炼厂检修、俄罗斯出口限制、中国出口暂停和航运风险都是现实世界里的摩擦。

真正决定柴油价格的，不是政府宣布了多少桶，而是：

这些桶什么时候真正到达缺油的地方。

所以本周一个非常重要的验证点，是下一期美国EIA中馏分库存。如果库存相对五年均值的缺口继续扩大，那么“政策缓和、实物恶化”这个矛盾就会进一步确认。

八、美国就业已经开始降温，但长债没有跟着下来

能源之外，今天最值得继续追踪的仍然是美国长期利率。

当日研究资料显示，9月非农约增加2.9万人，明显削弱了市场对Fed继续加息的预期。

按传统逻辑，就业降温，Fed压力下降，债券收益率应该回落。

但问题是，美国10年期国债收益率最近仍一度达到5.342%，处在2002年以来高位区域。

这说明我们过去几天一直讨论的“长端脱钩”仍然没有消失。

短端越来越相信Fed可能停下来。长端却仍然在交易：财政赤字、债券供给、能源通胀、AI资本开支和期限溢价。

所以今天最值得关注的宏观问题不是：“Fed还会不会加息？”

而是：

即使Fed不再加息，长期资金成本会不会仍然保持在5%左右甚至更高？

如果答案是“会”，那对全球资产的影响会远大于一次FOMC会议。

九、AI为什么仍然属于今天的宏观故事

过去一周，我们已经逐渐把AI从科技栏目移到了宏观栏目。原因不是模型又变聪明了，而是资本。

AI数据中心、电力、芯片、网络和云基础设施都需要巨额长期融资。当美国政府需要大量发债、欧洲主权融资成本上升、能源基础设施又需要新增投资的时候，AI也在争夺同一池长期资本。

这意味着：AI越成功，资本需求可能越大。

而长期利率越高，AI项目必须创造的现金流门槛也越高。

所以今天我们继续保留这个判断：

AI已经不仅是增长变量，也开始成为全球资本成本的需求变量。

十、芳烃链：今天依然没有新的中国价格，不能拿原油替它说话

中国内地仍处于国庆假期。因此今天没有新的PX、PTA、EB国内期货价格发现。

9月30日最后交易窗口的PX 9206元/吨、PTA 6300元/吨、EB 9892元/吨，只能作为假期前基准，不能写成今天的价格。

今天的现货采集也出现失败，因此不能用旧表补空。

这一点尤其重要。因为过去一个周末，中东发生了很多事情：也门开战、胡塞袭击沙特能源设施、伊朗正式提出霍尔木兹重开条件、OPEC+维持配额，Brent周一亚洲早盘约103.06美元/桶，WTI约91.57美元/桶。

但这些变化到底会怎样进入中国芳烃链，现在市场还没有给答案。

真正的价格发现要等到10月8日复市。届时最值得看的不是“EB有没有跟油涨”，而是：纯苯与苯乙烯有没有继续强于PX，PXN有没有改善，PTA加工费有没有进一步被压缩，以及苯乙烯利润、库存和基差能不能支持假期后的补价。

在这些数据回来以前，不猜。

十一、今天真正发生的 Narrative Delta

上周五我们最后留下的是：

能源危机正在从数量短缺转向系统成本。

今天，这个判断又向前走了一步。

此前全球市场最担心的是霍尔木兹。如果海峡被堵住，中东石油怎么出来？后来沙特重新启用东西输油管道和Yanbu出口，市场找到了一条备用路线。

但现在，也门战争正式升级，胡塞控制和威胁曼德海峡，同时把打击目标指向沙特能源设施。

于是：主通道有风险，备用通道也有风险。

与此同时，伊朗又把霍尔木兹正常开放与政治条件绑定。

所以今天真正的 Narrative Delta 是：

全球能源风险正在从“单点咽喉”，升级成“网络风险”。

这与单纯的“油价上涨”完全不是一回事。

网络风险意味着，即使某一个节点恢复，系统也不一定恢复。霍尔木兹缓和，风险可以去曼德海峡；海上运输改善，风险可以去沙特炼厂和油田；原油恢复，风险可以去柴油和炼能；能源价格回落，风险又可能通过通胀进入长期利率。

这就是为什么现在判断全球能源市场，已经不能再只看一桶Brent。

我们真正需要看的，是：整个系统还有多少冗余。

接下来真正要验证的三件事

第一，看胡塞对沙特阿美设施的袭击是否造成真实生产损失。 今天能够确认的是袭击主张和现场烟火报道；不能确认的是设施损毁程度和产量损失。如果沙特或Aramco确认生产受影响，风险会从“威胁资产”升级为“损失资产”。

第二，看也门攻势能不能重新打开曼德海峡。 如果沙特支持的也门政府军能够快速夺回红海沿岸，备用通道的风险溢价可能下降；如果攻势陷入僵局，胡塞反而加强对Yanbu、沙特能源设施或红海商船的报复，那么“双咽喉风险”会成为新的长期定价因素。

第三，看美国长端是否继续拒绝跟随就业降温。 如果接下来的ISM服务业、FOMC纪要以及更多经济数据继续走弱，而10年期美债仍停留在5%以上，那么我们就越来越可以确认：全球宏观的核心问题已经不再只是Fed政策利率，而是长期资本本身正在重新定价。

最后一句

过去几个月，全球能源市场一直把霍尔木兹当成一扇门：门开，风险下降；门关，油价上涨。但这个周末告诉我们，世界已经没有这么简单。伊朗把霍尔木兹的开放与政治条件绑定；沙特支持的也门政府军正式发动反攻；胡塞则把导弹和无人机指向沙特阿美。更关键的是，沙特为了绕开霍尔木兹而重新启用的红海路线，本身又要经过胡塞能够威胁的曼德海峡。于是，能源风险第一次从“一道门”变成了“一张网”。一条路线恢复，并不意味着系统恢复；原油能够生产，也不意味着能够低成本送到炼厂；OPEC+维持配额，也不意味着市场真的宽松。与此同时，美国就业已经明显降温，10年期国债收益率却仍然站在二十多年高位。能源、战争、航运和资本正在告诉我们同一件事：今天真正稀缺的，已经不只是石油，而是一个拥有足够冗余、能够以低成本稳定运行的全球系统。

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